近期，國際金價暴漲暴跌，在全球最大的黃金(1107.30,0.50,0.05%)期貨交易所COMEX場內，期權交易異常火爆，瘋狂的投資者已開始交易行權價為3000美元/盎司的看漲期權。受與期權相關的買/賣盤影響，金價難免波動放大。通過進一步分析期權波動率以及成交活躍價位的期權持倉量，筆者認為金價回落可能僅為短暫現象。

期權歷史波動率與隱含波動率走勢吻合

期權要素變動能夠預示期貨價格走勢，而波動率作為期權定價的關鍵要素，一旦出現明顯變化，投資者則需高度重視。波動率是個統計概念，用來衡量標的資產價格波動的劇烈程度。期權波動率分為歷史波動率和隱含波動率，其中，歷史波動率基于期權歷史波動數據統計得出，隱含波動率則是反映未來時段所“隱含的”波動率，將兩者結合比較有助于投資者更準確判斷未來期貨價格走勢。

我們對2000年以來COMEX黃金交易數據整理發現：期權隱含波動率與歷史波動率(22日)平均偏差值僅為2.13%，一旦隱含波動率超出歷史波動率較多、且持續足夠長時間，則預示著未來一段時間黃金期貨價格將有較大變化，而這一規律也適用于其他期貨品種。

2008年10月下旬至11月下旬，COMEX黃金期權隱含波動率平均達53%，遠超過同期的22日歷史波動率38%，而就在2008年11月下旬至2009年2月中旬，期貨金價大漲超30%且沖擊了1000美元/盎司關口。

同樣，2009年8月底隱含波動率開始脫離歷史波動率大漲，至9月底兩者持續偏離超過10%，而10月以來金價大漲超20%，進一步印證期權隱含波動率持續偏離歷史波動率，預示期貨價格即將發生重大變化。如圖1所示：

然而，近期金價雖出現較大幅度回落，但隱含波動率和歷史波動率走勢并未出現較大偏離，反而逐漸吻合。自12月初金價從最高峰下跌以來，COMEX隱含波動率與22日歷史波動率偏差不足5%，12月15日兩者僅偏離1.33%，表明未來一段時間金價發生大幅變動概率不大，金價下跌將是短暫的。不過，隱含波動率和歷史波動率均有抬頭趨勢，若兩個波動率都繼續走高，將給黃金期價未來走勢帶來不確定性。

期權持倉顯示投資者依然看好遠期金價

期權波動率上升，部分原因歸結為投資者情緒化交易。截至2009年12月14日收盤，2010年6月到期的行權價為3000美元/盎司的COMEX黃金看漲期權持倉達306張。不過，有經驗的投資者會更關注成交活躍的期權持倉。

目前，COMEX場內交易最活躍的期權是2010年4月到期的行權價為900美元/盎司的看跌期權、2010年2月到期的行權價為1200美元/盎司的看漲期權，最新持倉量分別為11337張和10751張。同時，2010年12月到期的行權價為550美元/盎司的看跌期權持倉量和同期到期的行權價為2000美元/盎司的看漲期權持倉也排在前列，如圖2所示。當然，投資者須持續動態關注看漲、看跌期權持倉變化，若隨著期貨價格上漲，看跌持倉量增速快過看漲期權持倉，可能預示著期貨價格會逆轉。

圖2顯示：2010年12月到期的行權價為2000美元/盎司的看漲期權持倉量在穩步放大，投資者依然看好遠期金價。加之前文分析的隱含波動率和歷史波動率走勢吻合，若波動率保持平穩，表明金價的回落只是短暫的，長期金價仍將可能繼續走高。

(作者為東航金融分析師)