核心提示：其他制造業需求方面，在白銀的其他用途中，我們維持之前預期不變。珠寶和銀飾需求預計可能會反彈3%左右。……

白銀的投資需求

白銀的投資需求很大程度上都是跟隨黃金的腳步，自2009年下半年開始便大幅上漲。白銀和黃金的30天關聯度在12月中期前已經下降至80.0%下方，而在10-11月期間，關聯度為近90.0%。美元的疲軟以及充足的流動性一直在支撐著白銀 的投資需求。雖然影響著黃金的因素同樣也在影響著白銀，但是，現貨金今年已經連續突破歷史高位，但白銀今年迄 今仍未突破2008年3月5日創下的記錄高點20.81美元/盎司。白銀價格走勢的滯后很有可能是因為，白銀并不像黃金那樣 被視作是避險資產，而且，白銀更多地與工業周期有關。

近期現貨白銀的投資需求有所上升，但是與黃金和鉑金的上漲趨勢相比，卻能發現很明顯的對比。至12月14日前3個月 ETF流入總額為912噸，而2009年3季度流入總額為253噸。另一方面，截至12月8日紐約商品交易所非商業凈頭寸下降 至42,536手，而10月初為47,300手。

2009年12月16日，黃金/白銀價格比率自10月9日創下的低點59.3，反彈至64.8。展望2010年上半年，該比率上漲空間可能有限，因為，全球工業產出仍處于復蘇階段，且市場預計黃金價格將展開修正走勢。

美聯儲(Fed)撤出非常規貨幣政策的舉動將對市場流動性造成負面影響，特別是從2010年2季度開始。而這也將提振美元 走勢，因此，白銀等貴金屬勢必會因美元反彈而承壓。而且，2010年大部分時間料都將持續這一局面。但是，在黃金 展開修正走勢這一期間，投資者或將首先選擇抓住機會逢低買入黃金。

美元的反彈，特別是兌歐元的匯價，存在著不確定性，且很大程度上取決于美國國債對美國經濟數據和量化寬松計劃 的結束做出怎樣的反應，以及市場對歐元區主權債務的擔憂情緒將如何變化。此外，隨著日本央行(BOJ)向市場注入應 急巨額低息貸款，日元也從美元手中奪回了融資貨幣首選的地位，令美元/日元走強。

工業需求

隨著全球經濟復蘇，工業活動也在過去幾個月呈現加速態勢。

2008 年，美國的白銀工業需求占全球白銀工業總需求的四分之一。美國11月份工業產出月率意外增長0.8%，但年率依 舊萎縮5.1%。零售銷售月率增長1.3%，年率增長1.9%。不過，明年消費者在電子以及電氣方面的需求依然面臨較大的 不利因素：高失業率可能會持續，這將打壓工資水平，信貸渠道依舊時斷時續。白銀第二大工業需求方歐盟公布的數 據則良莠不齊，10月份歐元區工業產出月率下滑0.6%，年率下滑11.1%。零售銷售月率持平，年率下滑1.9%。

剔除日本以后的亞洲白銀工業需求一直比較穩定。11月份中國工業產出月率上升19.2%，年率上升1.5%，在向危機前的 水平恢復。而由于電子產品出口增加，韓國工業產出也已經恢復到危機前的水平。中國的增長主要是由于基礎設施投 資推動的，地產和汽車需求，以及基數效應也是其中部分原因。

中國和印度的白銀工業需求占全球總需求的20%，我們預計，未來幾年，全球經濟逐漸平衡，中印需求所占份額將增長 。法國巴黎銀行預計，全球GDP明年將增長3.6%，今年將萎縮1%。但全球經濟增長會不平衡，大約四分之三的貢獻來 自于新興市場。不過，亞洲的工業產出并沒有完全脫離其出口。我們預計在多數經合組織成員國，消費支出都將持續 疲弱，發達經濟體明年年中的GDP季率增幅可能會比較溫和。因此，新興市場出口的疲弱將不利于其工業產出。

其他制造業需求方面，在白銀的其他用途中，我們維持之前預期不變。珠寶和銀飾需求預計可能會反彈3%左右。在經合組織國家可支配支出仍可能受壓的情況下，作為黃金需求的替代品，白銀需求可能會受到支持。人們繼續改用數碼攝影，攝影器材需求也可能會在明年繼續下滑8%。

供應

我們預計，白銀供應將保持穩定增長。卑金屬產出與經濟前景密切相關，考慮到這一點，全球經濟復蘇將有助于供應 反彈。除了銀礦產出之外，作為金礦產出的副產品，白銀供應預計也將上升。因此，從長期來看，銀礦供應增長應該 會持續限制銀價漲幅。

而由于攝影器材部門產出明年將出現結構性下滑，主要來自攝影器材的白銀回收品預計也將萎縮。

總結：

進入新年之后，當前的工業復蘇勢頭和強勁的投資需求應該會給銀價提供支持。不過，經合組織國家經濟的緩慢復蘇 以及預計金價將在明年第二季度走軟，這都可能引發銀價調整。

因此，我們將明年的白銀平均價格預期上調至16.60美元，此前預期為15.10美元。考慮到市場流動性對銀價的影響強于 我們之前預期，銀價上調的大部分將來自明年上半年。

值得說明的關鍵一點是美元的反彈步伐。若美元以快于預期的步伐復蘇，那么，銀價在明年第二和第三季度的回調將會提前。